作者：Dr. Y.Ting，加密觀察員 來(lái)源：X，@bitdot_eth

這輪牛市到底會(huì)不會(huì)有山寨季，我的想法可能和大部分人都不一樣，我認(rèn)為很可能沒(méi)有山寨季，我會(huì)分別從宏觀和微觀層面說(shuō)說(shuō)我的觀點(diǎn)。在此之前，為了大家能更好理解，我先把我對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)周期的一些粗淺認(rèn)知分享給你，如果你認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)很虛，對(duì)你在幣圈賺錢也沒(méi)有幫助，可以直接跳過(guò)。 以下是線程...

宏觀層面

我們平均每50-60年就會(huì)經(jīng)歷一輪完整的康波周期，從回升到繁榮，從繁榮到衰退，從衰退到蕭條，最后從蕭條過(guò)渡到下一輪周期的回升階段，如此往復(fù)。每個(gè)改變?nèi)祟惷\(yùn)的技術(shù)創(chuàng)新都推動(dòng)了新一輪周期的誕生和發(fā)展。

我們目前處在第五輪康波周期的蕭條階段，因?yàn)橥苿?dòng)本輪周期的技術(shù)創(chuàng)新已經(jīng)停滯（本輪周期的技術(shù)創(chuàng)新是互聯(lián)網(wǎng)，看看web2當(dāng)下哀嚎一片，再對(duì)比一下10年前web2的造富效應(yīng)，如果你對(duì)web2比較熟悉，一定會(huì)有切身感受這種差距有多大。

全球經(jīng)濟(jì)停滯不前；更重要的是，為了應(yīng)對(duì)前面衰退期發(fā)生的金融危機(jī)（本輪是08年金融危機(jī)），各國(guó)政府都不得不開啟瘋狂印鈔模式（新冠嚴(yán)重加劇了這個(gè)動(dòng)作），短期拯救了經(jīng)濟(jì)，但也同時(shí)創(chuàng)造了通貨膨脹這顆定時(shí)炸彈。為了摘除這顆炸彈，各國(guó)政府就不得不又反過(guò)來(lái)瘋狂加息鎖表。

這兩件事放在一起就造就了蕭條階段。蕭條階段的核心特征是滯脹，對(duì)于普通人來(lái)說(shuō)，滯脹要遠(yuǎn)比通脹或者通縮可怕的多（可以問(wèn)問(wèn)你身邊從事非web3行業(yè)的朋友這幾年過(guò)的怎么樣）。 用一句話來(lái)概括一下康波蕭條：干啥啥賠錢，干啥成本還都賊高，不管是老板還是打工人，誰(shuí)的日子都不好過(guò)。

肯定很多人會(huì)好奇，這跟幣圈到底有什么關(guān)系？其實(shí)關(guān)系很大，從19年幣圈開始逐步被傳統(tǒng)世界接受，到最近的現(xiàn)貨ETF通過(guò)，如果你對(duì)大盤有比較敏感的感知，會(huì)發(fā)現(xiàn)19年之前莊家的操盤手法和19年之后截然不同，其實(shí)本質(zhì)上是老錢已經(jīng)逐步進(jìn)入幣圈并替代了原來(lái)幣圈里的土著莊家。

而老錢和經(jīng)濟(jì)的方方面面都牽扯很深，如果整個(gè)傳統(tǒng)金融市場(chǎng)上都沒(méi)錢了，幣圈一定也會(huì)流動(dòng)性枯竭。而蕭條期因?yàn)槌叩睦?，?huì)導(dǎo)致熱錢從風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券市場(chǎng)，幣圈就是風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，幣圈這兩年P(guān)VP的原因正在于此。

那么，這輪康波蕭條什么時(shí)候能結(jié)束呢？我們可以從歷史中找到規(guī)律：當(dāng)加息加到不能再加，經(jīng)濟(jì)已經(jīng)瀕臨崩潰，失業(yè)率飆升的時(shí)候，蕭條期就要結(jié)束了，所謂的不破不立。很多人預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)的降息會(huì)很快到來(lái)，并且幻想著等降息的時(shí)候比特幣還不得漲到20萬(wàn)美金？

但我覺(jué)得這種觀點(diǎn)過(guò)于樂(lè)觀了，倒不是我不認(rèn)為比特幣會(huì)TO DA MOON，而是降息很可能并沒(méi)有想象的那么快，目前美國(guó)失業(yè)率這個(gè)判斷蕭條是否接近尾聲的關(guān)鍵指標(biāo)還仍然處在歷史低位（見(jiàn)下圖），簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是別看利率這么高，大家的日子過(guò)的還有滋有味，那么美聯(lián)儲(chǔ)就有更足的底氣來(lái)進(jìn)一步控制通脹。

真正的降息都是被迫的，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)要扛不住了沒(méi)辦法才降息，現(xiàn)在看經(jīng)濟(jì)還挺能抗，所以我估計(jì)這輪高利率時(shí)代很可能持續(xù)時(shí)間會(huì)很長(zhǎng)，現(xiàn)在的利率已經(jīng)和08年金融危機(jī)發(fā)生前差不多（見(jiàn)下圖），而高利率持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)就越有更大概率在某一時(shí)刻擊垮全球經(jīng)濟(jì)，crypto已經(jīng)融入了傳統(tǒng)金融，也無(wú)法獨(dú)善其身。

回到幣圈來(lái)看這個(gè)問(wèn)題，只要高利率持續(xù)，市場(chǎng)上的熱錢只會(huì)越來(lái)越少，沒(méi)有新資金進(jìn)場(chǎng)，就只能維持PVP狀態(tài)，零和甚至負(fù)和博弈，場(chǎng)內(nèi)資金就很難大規(guī)模流入到更高風(fēng)險(xiǎn)的山寨幣。

微觀層面

過(guò)去的每輪牛市大概都是按這個(gè)規(guī)律： 創(chuàng)新技術(shù)開啟新敘事->早期財(cái)富效應(yīng)->第一浪（泡沫浪潮）->技術(shù)的價(jià)值遠(yuǎn)低于預(yù)期敘事崩盤->市場(chǎng)超賣觸底尋找合理價(jià)值->大浪淘沙，大部分項(xiàng)目歸零，但同時(shí)也跑出來(lái)幾個(gè)真正創(chuàng)造價(jià)值的龍頭->第二浪（價(jià)值浪潮）。

這么說(shuō)可能有點(diǎn)抽象，我們舉兩個(gè)例：

ETH：

ETH開啟了區(qū)塊鏈的可編程時(shí)代，相當(dāng)于讓區(qū)塊鏈從諾基亞變成了智能手機(jī)，這是顛覆性創(chuàng)新技術(shù)，同時(shí)ERC20標(biāo)準(zhǔn)使得人人可以發(fā)行資產(chǎn)，ICO帶來(lái)了早期財(cái)富效應(yīng)，各種公鏈層出不窮，17年牛市就是泡沫催生的第一浪，隨后大家發(fā)現(xiàn)空氣幣真的就只是空氣。

市場(chǎng)對(duì)可編程區(qū)塊鏈的預(yù)期太高，現(xiàn)實(shí)缺是只能制造空氣幣，敘事崩盤18年熊市，18年底市場(chǎng)超賣觸底，大部分L1公鏈項(xiàng)目歸零，跑出來(lái)了真正創(chuàng)造價(jià)值的龍頭ETH，后續(xù)包括到現(xiàn)在都屬于可編程區(qū)塊鏈的第二浪，市場(chǎng)只認(rèn)有價(jià)值的公鏈。

DEFI：

uniswap創(chuàng)造了顛覆性的AMM機(jī)制使鏈上清算成為可能，這是去中心化金融的根基（如果鏈上不能清算，鏈上借貸就無(wú)從談起），從DEX到DEFI，19年DEFI summer，財(cái)富效應(yīng)推升泡沫帶來(lái)第一浪->隨后動(dòng)物園敘事崩盤->大浪淘沙后大部分當(dāng)年的DEFI項(xiàng)目已經(jīng)歸零，少部分有價(jià)值的龍頭DEFI和DEX延續(xù)至今。

從韭菜的角度看，第一浪最容易暴富，啥都不用懂，只要梭對(duì)了敘事賽道，買什么都發(fā)財(cái)；第二浪賺錢難度指數(shù)升高，只有那些擁有超過(guò)市場(chǎng)大部分人能力的人才能賺錢，不僅要梭對(duì)賽道，還要梭對(duì)龍頭。

從項(xiàng)目的角度看，第一浪也最容易暴富，PPT+fork估值百億不是夢(mèng)，需要做的就是一定不要做事，會(huì)搞事炒概念最重要；第二浪賺錢難度也指數(shù)升高，賽道商業(yè)模式有自造血，和競(jìng)品PVP能勝出才能活下來(lái)，活下來(lái)就是壟斷躺賺。

這個(gè)規(guī)律中，每一輪新敘事的第一浪都是由泡沫推動(dòng)的，從圈內(nèi)小范圍財(cái)富效應(yīng)到圈內(nèi)大規(guī)模財(cái)富效應(yīng)，最后成功出圈吸引圈外新韭菜入場(chǎng)，就是這些新資金推動(dòng)了牛市的主升浪，最終也是因?yàn)樾沦Y金耗盡，牛市見(jiàn)頂崩盤。

那么，現(xiàn)在回來(lái)再看一下這波牛市，仿佛并不是由某個(gè)創(chuàng)新技術(shù)造成財(cái)富效應(yīng)，從而吸引圈外新韭菜入場(chǎng)推動(dòng)牛市主升浪的劇本，推動(dòng)這波牛市主升浪的是ETF！ETF確實(shí)讓海量的老錢新韭菜入場(chǎng)了，但問(wèn)題的關(guān)鍵是，ETF只能買 $BTC，在 $BTC 上賺錢了，他們只能cash out成美元，不能繼續(xù)投資山寨幣。

（就像你買滬深300指數(shù)基金，你的錢基金只會(huì)幫你買那300支股票，你想通過(guò)這個(gè)基金買第301支股票是買不了的），這和以外資金外溢導(dǎo)致的山寨季（狗莊拉主流幣，賺錢后資金外溢拉山寨幣，賺錢后資金重回主流幣）有本質(zhì)區(qū)別，所以我們這次看到了一些很奇怪的現(xiàn)象：

a) BTC猛漲，山寨幣缺不跟，不斷被BTC吸血 b) 感覺(jué)市場(chǎng)應(yīng)該很熱，但好像韭菜的熱情又并不像之前牛市那么高，大部分人也沒(méi)賺到錢，并沒(méi)有過(guò)往牛市的大規(guī)模財(cái)富效應(yīng) c) 當(dāng)前合約未平倉(cāng)頭寸體量歷史新高（見(jiàn)下圖），標(biāo)明市場(chǎng)是極度火熱的，與2）韭菜的感知形成鮮明對(duì)比。

總結(jié)

基于宏觀原因，全球可投資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的熱錢總數(shù)一定是減少的，在這個(gè)基礎(chǔ)上再加上微觀原因，我認(rèn)為這輪牛市大概率是BTC的牛市，能夠外溢到山寨幣的資金要遠(yuǎn)比過(guò)往幾輪牛市少，山寨仍然以場(chǎng)內(nèi)存量資金PVP為主。在降息周期沒(méi)有到來(lái)之前，真正的造富大牛市很難到來(lái)。